WSJ: Czy stablecoiny są innowacją, czy współczesną repliką XIX-wiecznego "rurociągu" finansowego?
Oryginalny autor: WSJ
Opracowane przez: Odaily Planet Daily Golem
Stablecoiny: współczesny "wąski bank"
Waszyngton po raz kolejny obiecał przekształcić pieniądz za pomocą kodu, a polityczne przeszkody stojące za nowo uchwaloną ustawą Genius Act w Stanach Zjednoczonych dały nowe życie tej powracającej fantazji, że technologia może w końcu usunąć niestabilność z finansowego rdzenia. Ta obietnica, choć kusząca, jest brutalną rzeczywistością: możemy unowocześnić pieniądze, ale nadal transportujemy je "rurociągami" zbudowanymi w XIX wieku.
Ten piękny pomysł wynikał po części z upadku Silicon Valley Bank w 2023 roku. Nie jest to nowy problem spowodowany kredytami hipotecznymi subprime czy jakimikolwiek egzotycznymi instrumentami pochodnymi, ale powtórka najstarszego ukrytego zagrożenia w bankowości: niedopasowania terminów zapadalności. Deponenci, zwłaszcza ci bez ubezpieczenia, mogą wycofać swoje depozyty w razie potrzeby, ale banki dokonują inwestycji długoterminowych. Kiedy stopy procentowe rosną, ale zaufanie spada, następuje wycofanie się użytkowników, aktywa są sprzedawane po niskich cenach, a rząd musi ponownie wkroczyć.
"Wąskie banki" były kiedyś postrzegane jako rozwiązanie, a instytucje posiadały tylko gotówkę lub krótkoterminowe obligacje skarbowe. Koncepcja "wąskiej bankowości" powstała po raz pierwszy po Wielkim Kryzysie w Stanach Zjednoczonych w latach 30. XX wieku i jest modelem bankowym, który akceptuje tylko depozyty i inwestuje wszystkie lub prawie wszystkie te depozyty w niezwykle płynne aktywa o bardzo niskim ryzyku (takie jak krótkoterminowe obligacje rządowe lub rezerwy banku centralnego)).
Chociaż "wąski bank" ma wysoki współczynnik bezpieczeństwa, brakuje mu żywotności, nie może kreować kredytów, nie ma pożyczek i nie ma wzrostu.
Stablecoiny są odtworzeniem "wąskich banków" w erze technologicznej: prywatnych tokenów cyfrowych powiązanych z dolarem amerykańskim i mówiących, że są wspierane przez rezerwy płynności jeden do jednego. Na przykład Tether i USDC twierdzą, że oferują programowalne, pozbawione granic, odporne na manipulacje depozyty, bez obciążeń regulacyjnych.
Ale odrywając się od bogactwa liczb, odwieczna kruchość finansowa pozostaje, a mianowicie to, że tokeny te pozostają całkowicie zależne od zaufania. Ale rezerwy są często nieprzejrzyste, depozytariusze mogli znajdować się za granicą, audyty są wybiórcze, a wykupy nadal są tylko obietnicą.
Kiedy więc zaufanie zostaje zachwiane, cały system się załamuje. Stablecoin TerraUSD upadł w 2022 roku, ponieważ próbował utrzymać powiązanie z dolarem amerykańskim za pomocą algorytmów, a nie rzeczywistych rezerw. Jego wartość opiera się na innym wymienialnym tokenie, Lunie. Jednak, gdy zaufanie załamało się, inwestorzy rzucili się, aby wykupić TerraUSD, sprzedając duże ilości Luny na rynku. Bez wiarygodnego zabezpieczenia i eskalacji wydarzeń, oba tokeny upadły w ciągu kilku dni. Oprócz tego skrajnego przypadku, nawet tak zwane "w pełni zabezpieczone" stablecoiny doświadczają dziś wahań cen, gdy rynek kwestionuje autentyczność ich rezerw.
Ustawa Genius Act napędza "nadmierne przywileje" dolara
Genius Act jest wynikiem próby Waszyngtonu ustanowienia porządku stablecoinów. Stworzył formalną kategorię "stablecoinów typu pay-as-you-go", zabraniając emitentom stablecoinów płacenia odsetek w celu podkreślenia użyteczności stablecoina, a nie spekulacji, oraz wymagając od emitentów używania gotówki lub obligacji skarbowych w celu pełnego zabezpieczenia. Wystawcy muszą posiadać licencje, być zarejestrowani w Stanach Zjednoczonych i zaakceptować nowy system certyfikacji. Zagraniczni uczestnicy muszą uzyskać amerykańską licencję i muszą przestrzegać amerykańskich przepisów, w przeciwnym razie zostaną wykluczeni.
Zalety ustawy są oczywiste: brak wodotrysków, brak nieuregulowanych czynników losowych i brak mieszania funkcji spekulacyjnych i płatniczych. Spełnienie wielu ich życzeń. Oferuje ochronę konsumentów, priorytetowo traktuje umorzenia w przypadku bankructwa i obiecuje comiesięczne ujawnianie rezerw. Uczeni, którzy krytykują chaos w kryptowalutach, w końcu spełnili swoje życzenie.
Ale przejrzystość nie oznacza bezpieczeństwa. Ustawa oficjalnie określa stablecoiny jako "wąskie banki". Oznacza to, że stablecoiny nie mają niedopasowania terminów, ale także eliminują pośredników zaufania, omija się główny silnik branży finansowej (przekształcanie oszczędności w inwestycje), a fundusze odporne na ryzyko stają się funduszami bezczynnymi.
Jednocześnie projekt ustawy pozostawia również strategiczne luki prawne. Emitenci z aktywami poniżej 10 miliardów dolarów mogą zdecydować się na nadzór na poziomie stanowym, co zachęca do arbitrażu regulacyjnego. W przypadku kryzysu popyt na wykup stablecoinów może wywołać wyprzedaż obligacji skarbowych, zakłócając rynek bezpiecznych aktywów, który je wspiera.
Niektórzy ekonomiści ostrzegają, że zakotwiczając stablecoiny w obligacjach skarbowych, po prostu przenosimy ryzyko systemowe na nowy róg, który, choć politycznie popularny, nie został przetestowany operacyjnie na dużą skalę. Ale zwolennicy śpiewają również o korzyściach geopolitycznych. Prawo zapewnia, że stablecoiny są powiązane z dolarem amerykańskim, wspierane przez rezerwy dolara amerykańskiego, takie jak obligacje skarbowe, i rozliczane za pośrednictwem instytucji amerykańskich. Ponieważ stablecoiny inne niż USD nadal pozostają w stagnacji, tokeny cyfrowe wspierane przez USA staną się domyślnym narzędziem do globalnych płatności, oszczędzania i przelewów transgranicznych.
Jest to skrzyżowanie systemu z Bretton Woods i Doliny Krzemowej, gry regulacyjnej mającej na celu rozszerzenie "nadmiernego przywileju" dolara na erę Internetu. Ustawa Genius Act może skonsolidować dominację dolara bardziej niż jakakolwiek umowa swapu walutowego lub umowa handlowa z Rezerwą Federalną.
Jest jeszcze jedna godna uwagi korzyść, że zapewniając jasność regulacyjną, ustawa może pomóc w przywróceniu innowacji kryptograficznych na kontynencie amerykańskim. W ostatnich latach niepewność w amerykańskim prawie doprowadziła do utraty talentów i kapitału blockchain. Pomimo swoich wad, stablecoiny mogą służyć jako trampolina dla szerszych eksperymentów finansowych cyfrowych, które będą odbywać się w amerykańskich instytucjach, a nie poza nimi.
Stablecoiny nie osiągnęły lepszych wyników niż bankowość
Ale zaufania nie można zlecić kodowaniu. Tworzą go instytucje, audyty i zasady. Jak na ironię, blockchain, technologia zrodzona z oporu wobec regulacji finansowych, próbuje teraz uzyskać legitymizację poprzez ujawnienie i regulacje, których kiedyś próbowała uniknąć. Ustawa Genius Act zapewnia tę jasność, ale kompromisy są w pełni widoczne.
W świecie finansów, jak mówi bajka, za wielką władzą często kryje się większa bezbronność. Jeśli stablecoiny zostaną zintegrowane z codziennymi transakcjami, to gdy upadną, wpływ nie będzie ograniczony do świata kryptowalut, stanie się powszechnym problemem dla gospodarstw domowych, firm i podatników.
Ustawa otwiera również drzwi dla dużych firm technologicznych lub gigantów biznesowych do wejścia w przestrzeń płatniczą na stosunkowo łagodnych zasadach, budząc obawy o prywatność, konkurencję i koncentrację rynku w infrastrukturze cyfrowego dolara zdominowanej przez skalę, a nie bezpieczeństwo.
Pomimo trwającego szumu, stablecoiny nie osiągnęły lepszych wyników niż branża bankowa. Po prostu powielają sprzeczności bankowości w nowej formie. Prawdziwą wizją blockchaina jest położenie kresu zależności od zaufania. Jednak teraz podwajamy zaufanie w ramach regulacji federalnych.
Pieniądze to wciąż umowa społeczna: obietnica, że ktoś gdzieś zrekompensuje ci straty. Żadna ilość kodu ani zabezpieczenia nie może wyeliminować potrzeby wiarygodności tej obietnicy. Jednocześnie żaden akt regulacyjny nie jest w stanie znieść fundamentalnego kompromisu w finansach: bezpieczeństwo odbywa się kosztem efektywności. Jeśli o tym zapomnimy, doprowadzi to do kolejnego kryzysu.
Stablecoiny przepakowują stare ryzyko w innowacje. Niebezpieczeństwo nie polega na tym, kim są, ale na tym, że udajemy, że ich nie ma.