WSJ: Er stablecoins en innovasjon, eller en moderne kopi av 19-tallets finansielle "pipeline"?

Opprinnelig forfatter: WSJ

Samlet av: Odaily Planet Daily Golem

Stablecoins: den moderne "smale banken"

Washington har nok en gang lovet å omforme penger med kode, og den politiske motvinden bak den nylig vedtatte Genius Act i USA har gitt nytt liv til denne tilbakevendende fantasien om at teknologi endelig kan fjerne ustabilitet fra den økonomiske kjernen. Dette løftet, selv om det er fristende, er en hard realitet: vi kan modernisere penger, men vi transporterer dem fortsatt med "rørledninger" bygget på 19-tallet.

Denne vakre ideen stammet delvis fra kollapsen av Silicon Valley Bank i 2023. Dette er ikke et nytt problem forårsaket av subprime-lån eller eksotiske derivater, men en gjentakelse av den eldste skjulte faren i bankvirksomhet: forfallsmismatch. Innskytere, spesielt de uten forsikring, kan ta ut innskuddene sine etter behov, men bankene foretar langsiktige investeringer. Når rentene stiger, men tilliten brister, følger brukeruttak, eiendeler selges til lave priser, og regjeringen må gå inn igjen.

«Smale banker» ble en gang sett på som en løsning, med institusjoner som bare hadde kontanter eller kortsiktige statsobligasjoner. (Odaily-merknad: Konseptet "smal bankvirksomhet" oppsto først etter den store depresjonen i USA på 30-tallet av 20-tallet, og er en bankmodell som bare aksepterer innskudd og investerer alle eller nesten alle disse innskuddene i ekstremt likvide eiendeler med ultralav risiko (som kortsiktige statsobligasjoner eller sentralbankreserver)).

Selv om den "smale banken" har en høy sikkerhetsfaktor, mangler den vitalitet, kan ikke skape kreditt, har ingen lån og har ingen vekst.

Stablecoins er en gjenskaping av "smale banker" i teknologialderen: private digitale tokens knyttet til amerikanske dollar og sies å være støttet av en-til-en likviditetsreserver. Tether og USDC, for eksempel, hevder å tilby programmerbare, grenseløse, manipulasjonssikre innskudd, minus den regulatoriske byrden.

Men skreller tilbake overfloden av tall, gjenstår den eldgamle økonomiske skjørheten, nemlig at disse tokenene forblir helt avhengige av tillit. Men reservene er ofte ugjennomsiktige, forvaltere kan ha vært offshore, revisjoner er selektive, og innløsninger er fortsatt bare et løfte.

Så når tilliten rystes, kollapser hele systemet. Stablecoinen TerraUSD kollapset i 2022 da den prøvde å opprettholde sin tilknytning til amerikanske dollar ved å bruke algoritmer i stedet for reelle reserver. Verdien er avhengig av et annet konvertibelt token, Luna. Men da tilliten kollapset, skyndte investorer seg å løse inn TerraUSD, og solgte store mengder Luna til markedet. Uten pålitelig sikkerhet og eskalerende hendelser, kollapset begge tokenene i løpet av få dager. I tillegg til dette ekstreme tilfellet, opplever selv såkalte "fullt sikrede" stablecoins i dag prissvingninger når markedet stiller spørsmål ved ektheten bak reservene deres.

Genius Act gir næring til dollarens "overdrevne privilegium"

Genius Act er resultatet av Washingtons forsøk på å etablere en stablecoin-orden. Den opprettet en formell kategori av "pay-as-you-go stablecoins", som forbød stablecoin-utstedere å betale renter for å understreke stablecoins nytte i stedet for spekulasjon, og krevde at utstedere bruker kontanter eller statsobligasjoner for full sikkerhet. Utstedere må være lisensiert, registrert i USA og godta det nye sertifiseringsregimet. Utenlandske deltakere må skaffe seg en amerikansk lisens og må følge amerikanske regler eller være ute.

Fordelene med lovforslaget er klare: ingen bjeller og fløyter, ingen uregulerte tilfeldige faktorer, og ingen blanding av spekulative og betalingsfunksjoner. Oppfyllelsen av mange av deres ønsker. Den tilbyr forbrukerbeskyttelse, prioriterer innløsninger ved konkurs og lover månedlige reserveopplysninger. Forskere som kritiserer kryptokaos har endelig oppfylt ønsket sitt.

Men klarhet betyr ikke sikkerhet. Lovforslaget karakteriserer offisielt stablecoins som "smale banker". Dette betyr at stablecoins ikke har begrepsmismatch, men det eliminerer også tillitsmellomledd, kjernemotoren i finansnæringen (å gjøre sparing til investeringer) omgås, og risikosikre fond blir ledige midler.

Samtidig etterlater lovforslaget også strategiske smutthull. Utstedere med eiendeler under 10 milliarder dollar kan velge tilsyn på statlig nivå, noe som oppmuntrer til regulatorisk arbitrasje. I tilfelle en krise kan kravet om å løse inn stablecoins utløse et salg i statsobligasjoner, og forstyrre markedet for trygge eiendeler som støtter dem.

Noen økonomer advarer om at ved å forankre stablecoins til statsobligasjoner, flytter vi ganske enkelt systemisk risiko til et nytt hjørne som, selv om det er politisk populært, ikke har blitt testet i stor skala operativt. Men tilhengere synger også om de geopolitiske fordelene. Loven sikrer at stablecoins er knyttet til amerikanske dollar, støttet av amerikanske dollarreserver, for eksempel statsobligasjoner, og gjort opp gjennom amerikanske institusjoner. Med ikke-USD stablecoins fortsatt stillestående, vil USA-støttede digitale tokens bli standardverktøyet for globale betalinger, sparing og grenseoverskridende overføringer.

Dette er skjæringspunktet mellom Bretton Woods-systemet og Silicon Valley, et reguleringsspill som tar sikte på å utvide dollarens «overdrevne privilegier» inn i internettalderen. Genius Act kan konsolidere dollarens dominans mer enn noen valutabytteavtale eller handelsavtale fra Federal Reserve.

Det er en annen bemerkelsesverdig fordel at ved å gi regulatorisk klarhet, kan lovforslaget bidra til å bringe kryptoinnovasjon tilbake til det amerikanske fastlandet. De siste årene har usikkerhet i amerikansk lov ført til tap av blokkjedetalent og kapital. Til tross for sine mangler, kan stablecoins tjene som et springbrett for bredere digitale økonomiske eksperimenter som skal finne sted innenfor amerikanske institusjoner i stedet for utenfor.

Stablecoins har ikke gjort det bedre enn banktjenester

Men tillit kan ikke settes ut til kode. Den er skapt av institusjoner, revisjoner og regler. Ironisk nok prøver blokkjede, en teknologi født ut av trossing av finansiell regulering, nå å få legitimitet gjennom avsløringen og reguleringen den en gang prøvde å unngå. Genius Act gir denne klarheten, men avveiningene er helt åpenbare.

På finansområdet, som fabelen sier, skjuler stormakt ofte større sårbarhet. Hvis stablecoins er integrert i daglige transaksjoner, vil virkningen ikke være begrenset til kryptoverdenen når de mislykkes, det vil bli et vanlig problem for husholdninger, bedrifter og skattebetalere.

Lovforslaget åpner også døren for store teknologiselskaper eller forretningsgiganter til å gå inn i betalingsområdet under relativt milde regler, noe som vekker bekymring for personvern, konkurranse og markedskonsentrasjon i en digital dollarinfrastruktur dominert av skala i stedet for sikkerhet.

Til tross for den pågående hypen, har ikke stablecoins overgått banknæringen. De gjenskaper ganske enkelt motsetningene i bankvesenet i en ny form. Den sanne visjonen til blokkjede er å få slutt på tillitsavhengighet. Imidlertid dobler vi nå tilliten under føderal regulering.

Penger er fortsatt en sosial kontrakt: et løfte om at noen vil gjøre opp for tapene dine et sted. Ingen mengde kode eller sikkerhet kan eliminere behovet for troverdighet i dette løftet. Samtidig kan ingen regulering avskaffe den grunnleggende avveiningen i finans: sikkerhet går på bekostning av effektivitet. Hvis dette blir glemt, vil det føre til neste krise.

Stablecoins pakker om gamle risikoer som innovasjoner. Faren er ikke hva de er, men at vi later som om de ikke er det.