CDP：稳定币的经典美学 截至2025年，稳定币仍然是加密货币中最有前景的机会。它们的巨大规模使其成为一个战略性战场——甚至在国家之间也是如此。根据Artemis的数据，在2500亿美元的稳定币总供应中，$USDT和$USDC共同占据了惊人的88%的市场份额，而数百种新稳定币尚未对其主导地位造成实质性影响。 在去中心化稳定币领域，两个显著的名字——$DAI和$USDS——与新兴明星$USDe并肩而立，共同代表了超过85亿美元的流通量。$DAI和$USDS均源自同一协议：MakerDAO（现已更名为Sky）。 尽管面临来自传统和新兴参与者的竞争，MakerDAO仍然设法保持其主导地位——这在很大程度上得益于其早期开创的结构机制：CDP（抵押债务头寸）。在之前的牛市中，基于CDP架构的稳定币占据了近20%的市场份额，考虑到当时稳定币的高度集中，这一数字相当可观。 如今，这一看似老派的机制仍然被多个稳定币协议采用，衍生出各种衍生品和适应性。 它为什么仍然有效？它解决了什么问题，以至于其他人仍然依赖于它？ 本文将从设计角度和真实用户行为的视角解析CDP的基础逻辑。 什么是CDP？ CDP代表抵押债务头寸，这是一种机制，允许用户通过锁定现有资产作为抵押品来铸造稳定币。从根本上讲，它是一种结构，使用户能够针对其加密资产发行稳定币债务。该过程涉及几个关键步骤： 超额抵押：用户将加密资产——如$ETH、$WBTC或$USDC——存入CDP协议。以MakerDAO为例，抵押比率必须保持在150%以上，以确保头寸安全并避免清算。这种超额抵押作为市场波动的缓冲，确保系统在抵押品价格急剧下跌时仍然保持偿付能力。 债务发行：一旦抵押品被锁定，协议允许用户借款——通常以去中心化稳定币的形式（例如，来自MakerDAO的$DAI，现在品牌为$USDS）。这一过程有效地铸造了新的稳定币并将其投入流通。 还款和抵押品赎回：要解锁抵押品，用户必须偿还借入的稳定币以及稳定费。该费用代表维持挂钩的成本，并以债务头寸的年化百分比收益率（APY）显示。还款后，借入的稳定币被销毁，抵押品被解锁并可索回。 为什么使用CDP协议？ CDP的核心吸引力在于其将资产的价格增值潜力转化为可立即使用的链上流动性——而无需用户出售或解除其头寸。对于DeFi用户而言，这解锁了更大的战略灵活性，同时保持了长期敞口。最常见的用例包括： 杠杆头寸：这是CDP的主要用例之一。用户将波动资产作为抵押品存入，并借入稳定币。然后，他们使用这些稳定币购买更多相同的波动资产，有效地创建了一个杠杆多头头寸。例如，您可以将$ETH锁定在CDP中，借入$DAI，并用其购买更多$ETH——放大您对$ETH价格波动的敞口。 收益策略：稳定币发行是CDP系统的核心组成部分。同时，今天最具竞争力的稳定币协议正处于无休止创新的竞争中——在这种环境下，任何没有内嵌收益的稳定币都将难以获得采用或建立真正的牵引力。 与此同时，CDP的资本效率较低——用户必须进行大量超额抵押，并非所有用户都愿意承担方向性风险，仅仅是为了提高资本效率。这就是为什么协议通常试图通过将其稳定币整合到更广泛的DeFi收益生态系统中来“让他们的稳定币更有效”。 以MakerDAO为例，作为最初的CDP开创者，作为其最近品牌转型为Sky（@SkyEcosystem）的一部分，它推出了一种重新设计的稳定币：$USDS，取代$DAI作为核心债务资产。围绕$USDS，出现了一些以收益为中心的策略，例如： · 简单储蓄 虽然CDP协议构成了稳定币发行的基础，但参与其收益机会并不一定需要开设抵押债务头寸。为了扩大流动性和可及性，许多协议提供了替代的、更用户友好的方式来获得敞口。 以MakerDAO为例，用户可以通过子DAO借贷协议Spark（@sparkdotfi）上的“储蓄”模块直接赚取收益。这一收益来源于CDP借贷产生的稳定费、美国国债的回报以及Spark内部的利息支付。根据官方文档，目前的APY为4.5%，并且无论借贷方的利用率如何，均保持固定。 · 代币农业 激励性农业长期以来一直是稳定币启动的主食。在大多数情况下，该过程遵循一个熟悉的模式：获取稳定币→质押→赚取治理或奖励代币。 自然，农业的表现高度依赖于农场代币本身的价格表现。波动性往往很大。例如，在Spark最近的农业计划中，APY在短短一周内剧烈波动，从7%→17%→12%。收益的暂时激增并不一定反映可持续的回报。在投入资本之前，始终确认是否可以自由退出头寸，并仔细审查细则。 · 不当使用风险 许多基于CDP的稳定币是完全去中心化的。与中心化发行的稳定币如$USDT和$USDC相比，$DAI在加密货币领域始终保持着独特的地位。然而，这种监管抵抗也使其对恶意行为者特别有吸引力。 因此，$DAI经常出现在重大漏洞或协议黑客之后——成为攻击者快速转移或洗钱被盗资金的首选稳定币。 CDP与借贷协议的区别？ 许多用户在首次接触CDP时往往会将其与借贷协议如Aave或Compound混淆。毕竟，两者都允许您抵押资产以换取流动性，并且都可以通过利率产生回报。 然而，CDP并不是关于“借款”——而是关于“针对自己铸造债务”。相比之下，借贷协议允许您借用他人提供的资金。这一根本差异塑造了每种模型背后的经济行为。 对于贷款来源，当您从Aave或Compound借款时，您是从其他用户资助的流动性池中提取——资产来自其他贷款人。协议从这些池中收取利息，并将其重新分配给贷款人。相比之下，通过CDP协议借入的稳定币并不是由他人预先存入的。相反，当您抵押$ETH等资产时，它们是由智能合约新铸造的。换句话说，您是在创造新的债务，而不是消耗他人的存款。 对于利率机制，借贷协议依赖于供需动态和利率曲线，这可能导致短期内剧烈波动。然而，CDP的利率由协议治理决定，使其在时间上相对稳定。这意味着在使用CDP时，您的资本成本更可预测。 对于风险承担，如果Aave上的借款人未能偿还，其抵押品将被没收以抵消损失——但任何短缺最终由协议及其供应商吸收。然而，在CDP系统中，风险完全由铸造稳定币的个人承担。如果抵押比率低于清算阈值，智能合约将自动清算该头寸。 即使CDP在极端市场条件下也可能崩溃 作为DeFi借贷系统的基础结构之一，CDP在表面上看似稳健——但在复杂的市场环境中，它们隐藏着重大风险。用户面临的最常见威胁是由于抵押比率突然下降而引发的清算风险，使他们没有时间补充。其他危险包括预言机延迟导致的“虚假清算”、收益不匹配导致的套利策略失败，或网络拥堵使所有操作无效。在极端情况下，这些风险往往会同时爆发。 最具标志性的灾难发生在2020年的黑色星期四，当时MakerDAO经历了系统性清算失败。 那天，$ETH的价格暴跌43%，引发了广泛的恐慌。大量交易导致燃气费用飙升，网络严重拥堵。更糟糕的是，MakerDAO的预言机更新滞后。当新价格最终传递时，大量金库瞬间跌破清算阈值。清算机器人——被称为“守护者”——本应介入，但由于燃气费用飙升而瘫痪。它们的脚本缺乏适应如此极端条件的灵活性。 这在系统中创造了一个关键漏洞。恶意行为者利用这一情况，以零成本夺取价值832万美元的$ETH，有效地掠夺了MakerDAO的金库。该协议留下了567万美元的坏账。 这一事件不仅暴露了CDP系统在极端压力下的脆弱性，也为整个行业敲响了警钟。它突显了强有力的风险管理、弹性的预言机基础设施和容错的清算机制的重要性——提供了艰难获得的教训，继续塑造今天DeFi的演变。 结束 CDP是DeFi中最早的借贷原语之一，仍然作为许多新协议的基础蓝图。虽然它们可能不再是稳定币领域最耀眼的明星，但对于DeFi新手而言，它们仍然是理解风险、效率和信任的宝贵沙盒。 免责声明：此内容仅供教育目的，不构成财务建议。DeFi协议存在显著的市场和技术风险。代币价格和收益高度波动，参与DeFi可能导致所有投资资本的损失。在参与之前，请始终进行自己的研究，了解您所在司法管辖区的法律要求，并仔细评估风险。

作者：OneKey团队（@jonasCyang）